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[보령(003850)] 영업실적 성장은 계속된다, 해외 CMO 전략을 통해 성장한다

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조회 26 2022/05/17 21:00

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2023년부터 카나브 단일제부터 특허 만료, 성장 지속할 수 있을까


보령(구 보령제약)은 카나브 출시(2011년)로 전문의약품에서 사업시너지가 발생하면서 고성장해 왔다. 카나브는 출시 된지 만 10년째 단일제와 복합제를 통해서 2021년 1,120억원대로 성장했다. 2021년 코로나시기에도 전년대비 27% 성장한 것이다(표2). 다만 동사의 향후 과제는 카나브 단일제 특허만료(2023년 2월)로 시작해서 순차적으로 이어지는 복합제 특허 만료를 어떻게 극복하느냐 하는 것이다.


카나브 복합제, 그리고 LBA, 항암제, 해외 CMO 중심 성장은 이어간다


카나브 특허 만료에도 불구, 향후 영업실적 성장은 지속될 것으로 보는데 그 근거는 다음과 같다.


첫째, 2022년 1분기 실적에서 보듯이 매출성장 폭이 크다는 점이다. 2022년 1분기 매출이 전년동기대비 24.1% 성장한 1,786억원, 영업이익도 58.0% 증가한 170억원이다. 2분기 영업실적도 전년동기대비 대폭 성장할 전망이다(표3). 카나브를 중심인 고혈압제의 성장동력을 바탕으로 당뇨치료제 트루리시티 (상품)도 500억원대 품목으로 키우면서, 당뇨섹터에서도 마케팅 경험을 축적 중이다. 항암제에서는 전통적으로 영업력에서 강점이 있었다. 향후 순환기와 항암제 중심으로 높은 성장세를 이어갈 수 있는 근거가 될 것이다. 그리고 카나브에서도 특허만료가 빠른 단일제 매출비중이 줄어들고 있는데다, 무엇 보다 국내 복합제시장(약 9천억원)이 단일제시장(6천억원)보다 훨씬 크다. 2022년 6월에 고혈압/이뇨복 합제(3제)가 출시되는 등, 복합제(듀카브, 투베로, 듀카로, 아카브) 중심으로 고성장할 수 있을 전망이다. 카나브패밀리 매출목표로 2025년에 2,000억원에 도전한다는 것은 참고사항이다. 향후 2~3년간 전사 영업실적에서 영업이익률은 떨어질 수 있으나, 영업이익 자체는 증가하는 구조가 될 것이다.


둘째, LBA (Legacy Brands Acquisition)를 통한 성장을 강화한다. 릴리의 항암제 젬자(2020.7)와 조현병 치료제 자이프렉사(2021.10) 등의 국내 권리를 인수(로열티 수수료는 지급)하여 직접 생산/내재화 하는 전략이다. 직접제조로 원가율이 크게 하락하고 런닝로열티를 제외하더라도 수익성이 대폭 개선될 것이다. 2022년 3분기에 젬자의 생산이 시작되고, 연내 1~2개 LBA 품목이 추가될 수도 있다. 기타 국내외 제약사와의 상품 공동마케팅을 통해서 외형을 키우는 전략도 병행할 전망이다.


셋째, 예산공장 CMO사업 2023년부터 본격화될 것이다. 현재 가동률이 낮은 예산공장에 대해 2022년말쯤에 항암제 주사제 라인 EU GMP 승인을 목표로 진행 중이다. 예산공장을 통해서 CMO사업 수주, 제네릭 항암제 유럽시장 진출을 계획하고 있다. 이는 2023년 중후반부터의 성장 잠재력을 높이는 결과가될 것이다


상대적 고PER은 부담이나, 장기관점에서 매수포지선은 가능하다


주가는 2021년 중반에 일부 제약 바이오주 강세와 함께 동반 상승, 24,000원대까지 상승하기도 했다. 카나브 매출성장에 대한 기대와 자회사 바이젠셀의 IPO 이슈가 주가 모멘텀으로 작용한 결과였다. 그러나 2021년 하반기부터 제약 바이오주 약세 등으로 동반 하향 조정되어 현재 12,000원 내외에서 횡보 중이 다.


중형 제약사 주가밸류에이션 지표에서 동사의 PER 지표가 낮지 않은 수준이다. 현재 2022년 추정이익 기준 PER은 20배 내외이다. 높은 성장 잠재력을 반영하고 있는 결과이다. 동사의 주가가 상승 전환하기 위해서는 2023년부터 시작되는 카나브(2022년에 1,200~1300억원대로 성장) 특허만료 이슈를 잘 극복할 수 있을 것이라는 믿음이 필요하다.


당사 리서치는 장기관점에서 카나브 복합제 중심의 성장 지속, LBA전략을 통한 수익성 개선, 순환기/항암제부문 경쟁력, 유럽 CMO 전략 등을 감안할 때, 카나브 특허만료를 극복하며 성장을 지속할 수 있을 것으로 평가한다.


다만 현재는 금리가 인상되는 시기여서 주식시장의 유동성이 취약하여, 동사에 대한 장기비전이 주가에 반영되는 데는 시간이 필요할 것으로 판단된다. 장기관점에서 동사의 기업가치 성장 잠재력을 감안 큰조정이 나올 때 마다 매수하는 전략은 가능해 보인다. 다만 최근 제약주의 하향 조정을 반영하여 동사에 대한 목표주가는 15,000원으로 소폭 하향 조정한다(표1).


상상인 하태기

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