thinkpool

물이 위에서 아래로 흐르듯 보든 자본의 이동은 상대적 수익이 양호한 곳으로 흐른다고 한 바 있음. 그래서 주식시장에서 수익을 거두기 위하여는 자본의 이동을 파악하는 것이 중요하며, 이 흐름을 알 수 있는 변수로 1)환율, 2) 원자재(유가), 3) 금리 3가지가 중심인데 이 흐름에는 모든 상황이 반영되며 나타나기 때문임. 수급이라고 하는 것도 상기 요소에 대한 메이저플레이어의 반응이며 이들의 움직임이 옳다 그르다를 떠나 하나의 자본이동이며 추종세력의 심리를 유도하므로 단기간 시장의 흐름의 중심축을 형성하는 것임을 부정하여서는 안됨.

다만 메이저들의 행동패턴이 오류를 전제로 나오는 경우도 있고 인위적 변동을 주는 점도 있으므로 이들의 움직임의 전제가 틀렸다면 반드시 회귀행동이 나오니 이 다이버전스를 이용해 적절한 시기와 가격에 미리 길목지키기 전략을 수립해 보는 것도 좋은 전략의 하나라고 보는 입장임. 각설하고,

전주말 옐런의 잭슨홀 연설에 세계의 이목이 집중되었는데, 이는 미국 금리인상은 긴축을 상징하며 기 양적완화로 글로벌로 분산캐리된 달라의 캐리청산 등 여러사유로 이론적으로 달라강세화를 의미하고, 또한 이는 달라와 반대편에 있는 자산 즉 원자재시장과, 유로,엔, 신흥국(특히 원자재 국가) 통화의 가치하락으로 연결된다고 보기 때문임.

이후의 실물경기는 또다른 변수들의 작용으로 다르게 움직인 적 도 많았는데 주된 사유는 역사적으로 미국 금리인상 시기는 미국의 호경기에서 나왔고 이에 따른 미 호경기 낙수효과 그리고 동시기엔 미국이외의 국가들은 오히려 통화 유동성을 확대하던 시기라 강달라가 진행되면서도 글로벌 전체적으로 주가가 올랐었고. 강달라시기엔 미국보다 유로나 이머징의 주가가 크게 아웃퍼폼하였음은 참고

다만 위에서 언급한 대로 이론적으론 미국금리인상= 강달라+원자재하락+ 타통화 가치하락을 의미하기에 동 재료가 회자되는 시기의 초입에서는 항상 먼저 움직이는 헤지성 성격의 움직임으로 항상 강한 변동성이 나왔는데, 가까이 미국테이퍼링(양적완화종료) 발언부터 금리인상 모맨텀이 나왔을 당시를 돌이켜 보면 일단 강한 하방변동성이 나오고 그후 부작용이 없음을 확인하고 재차 상승하였던 모습을 보임(아래표 참조)

.

만약 시장의 우려대로 미국이 연내 2번(9월/12월) 급속히 금리를 인상한다면 그 속도감으로 인해 달라는 강하게 강달라로 슈팅할 것은 당연해 보임. 그러나 만약 연 1회로 확실시되거나 연 2회라도 강달라가 제한되거나 오히려 달라가치가 하락한다면그리고 그 이유가 타당성을 갖는다면 현재의 신흥국 유동성 장세가 상당기간 연장될 가능성이 많음.

역사적으로 미국이 테이퍼링하거나 첫 긴축(금리인상)을 하던 시기의 전후에는 반드시 주요국들은 통화확장 정책을 펼쳤는데 달라인덱스를 구축하는 주요국들이 통화확장 내지 이연정책을 전개하면 상대적으로 반드시 달라는 강하게 반응하는 것은 당연하며 미국보다 한참 늦게 시작한 일본/유로 양적완화로 달라화는 강세로 갈 수 밖에 없었고 2015년초부터 DXY는 93~100 사이를 벗어난 변동성은 보이지 않고있음.

그러다면, 유로/일본의 추가양적완화 분위기가 전개되는 지금 미국이 금리인상을 1년만에 재개하게 된다면 상기그림의 2013년~ 2015년초까지 보여준 달라강세 추세(DXY80▶100)를 또다시 보여 DXY 밴드가 100~120 정도로 상향되며 강달라가 될것인가가 시장이 걱정하고 우려하는 것인데 그럴 가능성이 전혀 없다라고 봄. 사유를 언급해 보면,

1) 일본/유로존의 추가양적완화가 만만치 않다는 것임. 일본의 경우 아베노믹스 드라이브를 재차 가동하려는 분위기지만 내부적으로도 NIRP가 이미 실패작으로 자평하며 추가 행보를 감히 못하는 상황이고, 유로존 역시 채권매입을 통한 LTRO 정책이 매입할 채권이 부족하여 제대로 이행되지 않고잇는 상황으로, 즉 달라 상대통화들을 약세로 보낼 사유가 만만치 않다는 것이 강달라를 제한하는 사유중 하나. 특히 2015년부터 BOJ와 ECB 의 대규모 채권매입으로자산규모가 60% 급증하는 그 가간동안 달라가치가 강하게 급등하지 않고 횡보하였는데 이 일본이나 유로 중앙은행의 자산규모 증가가 미미할 경우(즉, 양적완화가 만만치 않을 경우) 강달라로 진행된다는 것은 흐름상 모순된다는 의미임.(아래그림 참조)

▲ 위 .

2) NIRP(마이나스금리정책) 으로 인한 유로/일본 양적완화자금의 미국향 플로우도 달라강세를 제한하는 요소로 봄.

즉 저번 글들에서 유로존과 일본의 양적완화 유동성 낙수효과와 유로금융권 신용 경색으로 신흥국으로 자금 유입되는 플로우를 설명한 바 있지만, 채권 품귀현상으로 선진 신흥 할거 없이 채권은 모두 롱포지션이었지만 문제는 마이나스 금리임.

즉, 채권의 최대장점은 발행국가나 회사가 만기까지 부도나지 않는한 만기이자율은 보장 받는다는 것인데, 만약 채권유통시장에서 채권강세의 흐름만 믿고 만기시 역마진 되는 채권매입에 대한 부담과 리스크는 상당히 큰데 따라서 안전하고(미국채) 높은이자(브라질, 인도 등 국채 및 하이일드채권) 에 대한 저울질이 계속되는 것인데,

상기의 관점에서 양적완화 선진국들의 마이나스 금리 채권보다는 더욱 안전하고 더욱 금리가 높은 미국채가 선호될 것은 당연함. 그렇다면 글로벌 수많은 자금들이 미국국채를 사기위해 자금흐름이 그쪽으로 나오는데 이과정에서, 미국채 10년물 등에 수요가 몰리면 채권가격은 급등하고 채권금리는 하락하게 되므로 채권시장의 유통금리는 이 흐름상 하락하는데 반해 미연준이 기준금리를 계속 올리기엔 고시-유통 시장의 괴리율이 커져 무턱대고 올릴 수 있는 것도 아님.(아래표 참조)

3) 미국이 약달라를 원하고 있다는 것임.

현재 미국이 무역/재정적자국 이지만 현재 가장 잘나가는 경제흐름을 갖고 있으니 과거 플라자 합의 같은 것은 아니더라도, 금리인상 플로우상으로 예견되는 강달라를 제한하거나 하락시키기 위햐 금년4월 BHC법안을 발효시켰듯이 현재 미국경제의 가장큰 약점인 제조업 부진과 무역/재정 수지 폭을 줄이기 위해 약달라 지향 정책을 펴는 것은 주지의 사실.

4) 미국 통화는 긴축모드로, 다만 재정정책으로 전환될 것으로 예상.(역사적으로 이 케이스는 약달라 국면 이었음.)

미국이 금리인상등 통화 긴축정책을 시작하려는 것은 경기가 호경기나 인플레 억제를 위해서가 아니라, 정책적 사유 및 무엇보다 통화정책을 통한 양적완화 한계와 부작용에 부딪혔고 (이 딜레마는 현재 EU나 일본도 마찬가지) 따라서 통화정책으로 겨우 살린 경기를 확장하여야 함. 만약 이상태에서 지속적 긴축정책을 전개한다면 겨우 살아나기 시작한 경기가 즉각 망가지며 과거 수년간 천문학적 양적완화가 부질없는 것이 될 수도 있으므로 다른 특단의 대안이 잇어야 하는데 그것이 재정정책 이라고 봄.

최근 미국 선거용 멘트인지는 몰라도 양 진영모두 Fiscal Policy(재정정책) 확대 발언이 많아 진 것도 이 가능성을 크게 하고, 역사적으로 미국의 금리인상(통화회수) 시기엔 재정정책을 병행해 펼쳤전 것도 가능성을 점칠 수 있는 단서로 봄.

미국이 역사적으로 재정정책을 펼친기간 동안을 살펴보면 재정지출을 축소하였을 경우 강달라로 , 재정지출 확대(재정적자 확대) 기간중엔 달러가 급속히 약세로 진행되었음 (아래표 참조)

상기와 같이 미국이 금리를 인상하더라도 우선은 이론적 근거와 심리적 불확실성으로 인해 강달라+반대자산 약세의 자금플로우를 나타낼 수도 있으나 (작년 8,9월 트라우마 포함),

작년 막상 금리인상후 오히려 반대움직임 나왔던 경우도 상기할 필요도 있고,

위에서 언급한 사유등으로 강달라는 제한될 사유가 많으므로 강달라 추세지속에 대한 반대 부작용 흐름 리스크는 크지 않다고 봄.

한편, 글로벌적으로는 DM시장의 Per은 디레이팅, EM시장은 아래로부터 위로 리레이팅 되는 추세로 아직 이머징펀드로의 자금유입(펀드+주식ETF) 이 아직 유지되고 있고

국내자산간 롱숏 관점에서 보더라도 이미 안전자산으로 분류된 국고채 3년뭉 금리를 코스피 배당 수익률이 역전하였고 이 스프레드는 확대될 것으로 보이므로 채권< 주식 매력도가 높아졌다는 관점 관점도 있음.

다만 시장은 메이저 플레이어들이 한방향으로 강하게 푸시하면 그방향으로 움직이므로,

달라흐름과 이머징으로의 펀드플로우 그리고 국내 주식시장은 외국인 선물이 먼자 움직이므로 대량+연속(2~3일연속) 외국인 선물매도의 흐름이 나오는지 관찰 요함. (終)